Sobre el "Arreglo Privado"

Por Gabriel Rubinstein

Según diversos analistas, el valor de los bonos se mantiene por la esperanza que fructifique un Arreglo Privado. Argumento a esta altura bastante discutible, ya que hay un escepticismo bastante ampliado respecto a esta posibilidad.

Exploremos un poco de que se está hablando, incentivos y probabilidades.

1.    El acuerdo

a.    Consistiría en que un grupo bastante grande de bancos extranjeros y empresas locales (“el grupo”), compraran una parte o todo el juicio a NML, Aurelius y 10 litigantes (NMLplus) que ganaron el juicio.

b.    El juicio valdría u$s 1,650 MM y el valor cash del mismo sería del 80%:u$s 1,320

c.    Sea se comprara el 100% o, menos probable, una parte (p.ej.50%), los adquirentes tendrían un “put”, probablemente hasta marzo de 2015, de manera que si el Gobierno desde enero no les reconociera nada de la diferencia entre valor de canje (aproximadamente u$s 400 MM) y valor de compra (u$s 1,320 MM), es decir, unos u$s 900 MM, NMLplus se haría nuevamente del juicio.  Desconocemos el valor de ese put, pero supongamos valiera u$s 200 MM por el total de la deuda. Es decir, el grupo compraría la deuda digamos por u$s 1,300 MM y la vendería por u$s 1,100 MM, perdiendo u$s 200 MM.

d.    Firmado el Acuerdo, NMLplus pediría el Stay ante el Juez Griesa que lo otorgaría. De esta manera se pagarían los fondos retenidos por BONY y otros, regularizándose los pagos de bonos Discount.

e.    No se sabe por cuánto tiempo se daría el Stay: si caducara antes del 30 de setiembre sería un problema. Supongamos se acordarse con NMLplus pidiera en tal caso renovación, para llegar a enero de 2015

f.     Tampoco se sabe, siendo un tema muy importante, si incluye una negociación con Griesa para que éste asegure no tomar nuevos casos de Holdouts hasta enero 2015.

 

2.    Incentivos de las partes

a.    Gobierno de Argentina: si se lograse reponer Stay y liberar pago de Discount, sería un gran triunfo:

                                          i.    Cesaría la situación de default (o como se la quiera llamar)

                                        ii.    No se le habría pagado nada a NMLplus

b.    NMLplus:

                                          i.    Si no se hace nada:

1.    La masa de holdouts con juicos favorables llegarían tal vez a u$s 15,000 MM, lo que le sacaría cierto privilegio en la negociación

2.    Si hay Aceleración y entraran en default u$s 30,000MM de nuevos bonos en default, la masa de holdouts se ampliaría mucho más, y se reduciría aún más el privilegio de NMLplus.

3.    Hasta enero, está claro que el gobierno argentino no se sentaría a negociar. Con lo cual, igual hay que esperar.

                                        ii.    Si se vende con “put”, y luego hubiera que recomprar se estaría ganando el valor del put (en el ejemplo u$s 200MM), para estar de todas formas en igual situación que si no se hiciera nada.

                                       iii.    La operación sería una buena excusa (dentro de la interna en NMLplus) para pedir el Stay.

3.    Grupo comprador

a.    La falta total de arreglo derivaría en caída del valor de bonos en cartera de los participantes (no podemos evaluar aún de cuanto)

b.    Si hay arreglo, se recuperaría cash los cupones de los bonos ahora impagos

c.    Para los bancos extranjeros, habría un ingreso adicional derivado de las comisiones por deuda a colocar tras el arreglo, al menos de algunas provincias, y posiblemente YPF en plazos breves

d.    Como los bancos extranjeros tendrían más incentivos, estarían dispuestos a darle préstamos a las empresas participantes, en condiciones favorables, para que usen estos fondos para el arreglo.

e.    Las pérdidas por el “put” serían parcial o totalmente compensadas por la mayor valorización de bonos y comisiones esperadas.

4.    Probabilidades

a.    Hasta acá, parecería que todas las partes ganarían o no perderían.

b.    Pero, qué podría pasar si llegase enero, y el gobierno no se moviera un ápice de su postura de sólo pagar el valor del canje?

                                          i.    La masa de juicios adversos se incrementaría en unos u$s 15,000 M.

                                        ii.    Y otra masa en ciernes de u$s 30,000 MM de nuevos bonos en default por Aceleración de bonos.

                                       iii.    Un canje exitoso por ya u$s 45,000 MM luce complejo. Muy probablemente los bonistas quieran más que el canje anterior, a sabiendas de:

1.     la capacidad de pago de la Argentina

2.    Los incentivos de ir al mercado que tendrá un nuevo gobierno

                                       iv.    El canje podría ser resuelto probablemente por un nuevo gobierno. La simple espera de tantos meses, debería impactar negativamente en el valor de los bonos.

                                        v.    Para que meterse pues en un negocio que perfectamente puede salir mal, donde se perdería:

1.    La ganancia temporaria de la suba de los bonos

2.    El valor del put

3.    No colocación de deuda (comisiones) por bastante tiempo

4.    Eventual exposición crediticia a empresas argentinas que podría ser no muy deseable

c.    El principal problema para poder asignar probabilidades altas a un Arreglo Privado, radica que un gran beneficiario, el Gobierno Argentino, podría no estar dispuesto a hacer nada.

d.    Y cualquier guiño o acuerdo verbal en sentido opuesto, es decir, que el Gobierno fuese a poner “su parte” desde enero, choca con un gran problema de credibilidad: Cristina puede hoy decir que sí (más aún si es sólo a través de Capitanich, Zanini o Fábrega), y mañana decir que no.

e.    Y serían nulas las chances de acuerdo privado “secreto” por el tema RUFO y la inviabilidad de que sea secreto cualquier acuerdo de esta naturaleza.

f.     Ahora bien, sabemos que se sigue conversando, que se va ampliando el número de posibles participantes, y no podríamos asegurar que “nada va a pasar”.

g.    Al menos por ahora, le asignamos un 20% o 30% de chances a que hubiera un “arreglo privado”, ahora. Es decir, antes de que algo cambie la situación. Si hay Aceleración, algo podría cambiar (entendemos que el Gobierno estaría más dispuesto a hacer algo para evitar se complete el proceso de default). Y también en enero, alejado presumiblemente, el riesgo RUFO.